Le site www.sclalawreview.org a interviewé deux experts du domaine de la titrisation. Alexander Lindemann et Martin Schweikhart du cabinet Lindemann Law à Zurich ont structuré de nombreuses titrisations au cours de leur carrière et ont répondu à certaines des questions les plus fréquentes à ce sujet.
La titrisation est une tendance forte et incontestable dans la gestion d'actifs, selon MM. Schweikhart et Lindemann. La demande de titrisations a augmenté ces dernières années. De nombreux gestionnaires d'actifs ont étudié ou envisagent la titrisation pour répondre à des besoins spécifiques liés à la gestion de certains actifs. En Suisse en particulier, plusieurs petits prestataires récents et innovants ont commencé à proposer ces services.
Swiss China Law Review : Alexander, Martin, merci de nous accorder cet entretien. Notre première question est la suivante : qu'est-ce qu'une titrisation ?
Alexander Lindemann: Un véhicule de titrisation est simplement une société dont le but est de détenir des actifs de valeur et d'émettre des titres de créance adossés à ces actifs qui représentent leur performance. L'idée de la titrisation est simple. C'est un moyen de détenir sous la forme d'un titre négociable et bancable des actifs qui peuvent être complexes à détenir directement, tels que des prêts non titrisés et d'autres créances, ou difficiles à transférer, comme des biens immobiliers ou des actions non cotées.
SCLR : Merci, cela semble simple. Mais quels sont les risques pour les investisseurs ?
Martin Schweikhart : En créant une société exclusivement dédiée à cet objectif, il n'y a pas de risque de crédit sur l'émetteur. Cependant, les risques de fraude et les risques opérationnels subsistent. Une sélection rigoureuse des prestataires de services et un montage juridique minutieux sont essentiels pour minimiser ces risques. Des accords de mise en gage sur les actifs sont également possibles. De nombreux véhicules de titrisation sont des structures à compartiments multiples (umbrella structures) et peuvent présenter un risque de contamination croisée. Certaines juridictions proposent des véhicules offrant une ségrégation légale. Néanmoins, un risque résiduel subsiste, car certains tribunaux situés hors de la juridiction du véhicule de titrisation peuvent ne pas reconnaître cette ségrégation. Et le risque de réputation demeure dans tous les cas. Les flux de trésorerie générés par les actifs titrisés, tels que les loyers, intérêts, redevances ou remboursements de capital, sont généralement reversés aux détenteurs des titres.
SCLR : Que peut-on titriser ?
MS : En principe, n'importe quel actif. Les plus fréquents sont l'immobilier, les créances, les prêts et les participations au capital. Les œuvres d'art ou les actifs physiques tels que les machines, les marchandises en stock, les véhicules et, dans certains cas, les actifs incorporels comme les droits de propriété intellectuelle ou les marques sont moins courants et plus difficiles à structurer. Toutefois, les véhicules de titrisation ont leurs limites, de sorte que certains actifs « exotiques » ne font sens que dans des configurations très spécifiques.
SCLR : Quels sont les avantages de la titrisation ?
AL : Les actifs dans lesquels il est difficile d'investir, comme les prêts, les créances ou les actions non cotées, peuvent être acquis par le véhicule de titrisation. Les formalités administratives liées à l'investissement ne doivent être effectuées qu'une seule fois ; les investisseurs finaux, qui acquièrent les titres émis par le véhicule de titrisation, reçoivent des titres bancables et négociables qui peuvent être souscrits et réglés via un système de compensation par n'importe quelle banque. L'investisseur final peut ainsi détenir le titre (et indirectement l'actif acquis) par l'intermédiaire de sa banque et recevoir des relevés de compte ainsi que le reporting habituel. Cela permet également de regrouper plusieurs investisseurs qui, seuls, ne pourraient pas investir dans l'actif titrisé.
MS : J'ajouterais que dans le cas d'investissements complexes à transférer, comme les biens immobiliers, les titres émis par un véhicule de titrisation offrent un transfert simple de banque à banque via le système de compensation. Un gestionnaire d'actifs ou de fortune peut également inclure dans le véhicule ses honoraires pour les services fournis ; ces frais sont prélevés directement sur le véhicule de titrisation, sans qu'un contrat direct avec le client final soit nécessaire.
SCLR : Qu'en est-il des coûts par rapport à un fonds ?
AL : Les véhicules de titrisation sont moins chers que les fonds. Comme ils ne relèvent pas de la réglementation sur les fonds de placement, ils peuvent également détenir une gamme d'actifs plus large. Cela offre aussi une solution efficace de marque blanche pour les gestionnaires d'actifs qui préfèrent utiliser leur propre marque.
SCLR : Et ces titres peuvent-ils être cotés en bourse ?
MS : Les titres peuvent être cotés auprès d'une bourse reconnue, ce qui est très courant ici à Vienne, mais d'autres bourses proposent également ce service.
SCLR : Et qu'en est-il du cadre de distribution ?
AL : Les titres bénéficient d'un régime de vente particulier. Dans l'UE, les titres d'une valeur supérieure à 125 000 € peuvent être vendus relativement librement. En Suisse, pour autant qu'ils soient structurés avec soin, les titres ne sont pas qualifiés de placements collectifs de capitaux et peuvent être distribués selon des règles différentes.
SCLR : De nombreux acteurs du marché envisagent actuellement des solutions de règlement alternatives et innovantes en dehors des systèmes de compensation traditionnels. Pouvez-vous nous en dire plus ?
AL : Un complément très innovant est la possibilité de « tokéniser » le titre et de se préparer aux futures options de règlement alternatives.
SCLR : Y a-t-il des considérations fiscales qui incitent les clients à envisager la titrisation ?
MS : En général, l'objectif d'un véhicule de titrisation est d'être neutre du point de vue fiscal. Cependant, dans le cadre de la gestion de fortune, la titrisation peut permettre des transferts d'actifs fiscalement avantageux tout en conservant le contrôle ou les flux de revenus y afférents, ou en assurant un partage efficace des actifs entre différentes personnes.
SCLR : Où sont situés les véhicules de titrisation ?
AL : Le choix de la juridiction est essentiel, car les clients dépendent d'une infrastructure de prestataires de services adéquate et d'un régime fiscal adapté. Les juridictions offshore telles que les îles Caïmans ou les îles Anglo-Normandes (Guernesey en particulier) sont courantes. Mais récemment, des juridictions onshore comme le Liechtenstein ou Malte ont gagné en popularité. De notre point de vue, le meilleur choix actuellement est le Luxembourg, car il offre une excellente réputation, des prestataires de services de qualité et un cadre juridique et fiscal solide au sein de l'UE.
MS : Au final, le choix de la juridiction dépend également du lieu de résidence de l'investisseur. Un investisseur basé en Asie peut choisir d'autres juridictions qu'un investisseur européen. En fin de compte, c'est une question d'actifs à titriser et d'objectifs individuels de l'investisseur.
SCLR : Y a-t-il d'autres facteurs clés à prendre en compte ?
AL : De notre point de vue, la question clé consiste à analyser attentivement les exigences et les objectifs à atteindre. Les actifs titrisés et les raisons pour lesquelles la titrisation est choisie sont très variés. Une approche universelle (« prêt-à-porter »), comme le prétendent certains prestataires, ne donnera pas le résultat optimal. Dans certains cas, la titrisation peut même ne pas être le format approprié. Un fonds privé ou une société holding peut s'avérer plus adapté dans certaines situations.
MS : J'ajouterais que la titrisation n'est pas un produit standard. Il s'agit d'une structure sur mesure qui exige une réflexion approfondie et de l'expérience. Selon l'objectif et le marché ciblé, le choix des juridictions est également capital. Toutes les juridictions n'offrent pas les mêmes avantages, car chaque actif est unique, tout comme les objectifs du client. Nous voyons sur le marché des prestataires qui prétendent proposer des solutions « individuelles », mais qui utilisent toujours la même structure et le même jeu de documents. Chez Lindemann Law, nous ne pensons pas que cela puisse apporter la solution optimale au but recherché.
AL : Nous pensons également que les risques et l'adéquation des actifs sous-jacents doivent être soigneusement évalués par rapport aux investisseurs cibles. La titrisation peut être — et est souvent — dévoyée pour vendre des actifs à des investisseurs auxquels ils ne conviennent pas. En aucun cas la titrisation ne devrait être utilisée pour « démocratiser » auprès du grand public des actifs qui ne sont pas adaptés aux investisseurs de détail.
SCLR : Merci beaucoup pour cet entretien. Nous transmettrons vos coordonnées à nos lecteurs afin qu'ils puissent prendre contact avec vous s'ils souhaitent en savoir plus.
